MAR-Marktmanipulationsindikatoren: Kommission veröffentlicht delegierte Verordnung

Am 5. April 2016 wurde die delegierte Verordnung (EU) 2016/522  der Kommission vom 17. Dezember 2015 im Amtsblatt der Europäischen Union veröffentlicht. Rechtsgrundlage der Verordnung ist Art. 12 Abs. 5 MAR . Dieser überträgt der Kommission die Befugnis, delegierte Rechtsakte zur Präzisierung der in Anhang I der MAR festgelegten Marktmanipulationsindikatoren zu erlassen. Mit der delegierten Verordnung (EU) 2016/522 setzt die Kommission Empfehlungen der ESMA aus der Technical Advice  vom Februar 2015 um. Die Verordnung gilt ab dem 3. Juli 2016.

Die delegierte Verordnung unterliegt folgender Regelungssystematik: Art. 4 enthält lediglich eine allgemeine Rahmenvorschrift und verweist wegen der inhaltlichen Einzelfestlegungen auf den ausführlichen Anhang II. Der Anhang II wiederum listet zahlreiche Handelspraktiken auf, welche die insgesamt neun in Anhang I der MAR niedergelegten Indikatoren für handels- und handlungsgestützte Marktmanipulationen im Sinne des Art. 12 Abs. 1 Buchstaben a und b MAR verwirklichen. Zur Veranschaulichung der jeweiligen Handelspraktiken werden darüber hinaus – fallspezifisch – sog. zusätzliche Indikatoren für Marktmanipulation benannt. Insgesamt enthält die nicht abschließende Auflistung des Anhangs II

–      26 manipulative Handelspraktiken und

–      21 zusätzliche Indikatoren für Marktmanipulation.

Die Mehrzahl der Handelspraktiken wird in der deutschen Gesetzesfassung schlagwortartig auch mit den Fachbegriffen in englischer Sprache benannt. In der Auflistung des Anhangs II finden sich folglich bekannte Fachbezeichnungen wie „Abusive Squeeze“, „Wash Trades“, „Painting the tape “, „Improper Matched Orders“, „Quote Stuffing“ oder „Momentum Ignition“. Die Detailbeschreibungen der manipulativen Handelspraktiken enthalten schließlich oftmals neben objektiven Merkmalen auch Angaben zu einer subjektiven Tatseite und geben so Aufschluss über Motivlagen, Intentionen und Zielsetzungen der handelnden Personen, welche den Unrechtsgehalt der betreffenden Handelspraktiken begründen oder prägen.

Bereits beim ersten Studium des Verordnungstextes wird deutlich, dass die Handelspraktiken in Anhang II der delegierten Verordnung die objektiven Indikatoren des Anhangs I der MAR tatsächlich nicht lediglich präzisieren, wie dies den Vorgaben des Art 12 Abs. 5 MAR entsprochen hätte. Vielmehr hat die Kommission in Überschreitung der ihr durch die MAR gezogenen Kompetenzen für den Erlass delegierter Rechtsakte mit dem Anhang II ein neues, von Art. 12 MAR praktisch abgekoppeltes Kompendium marktmanipulativer Verhaltensweisen nebst weiteren Indikatoren zu deren Erkennung geschaffen. Aus rechtlicher Sicht unterscheiden sich die Handelspraktiken zudem ersichtlich nicht von den gesetzlichen Regelbeispielen für Marktmanipulationen, die in Art. 12 Abs. 2 MAR niedergelegt sind. Gleicht man die Regelbeispiele in Art. 12 Abs. 2 MAR mit den Handelspraktiken des Anhangs II ab, fällt auf, dass sich fast sämtliche Regelbeispiele des Art. 12 Abs. 2 MAR in Anhang II der delegierten Verordnung wiederfinden. Nur das Regelbeispiel in Art. 12 Abs. 2 Buchstabe e MAR, das sich auf manipulative Käufe oder Verkäufe von Emissionszertifikaten auf dem Sekundärmarkt bezieht, ist nicht auch in Anhang II aufgeführt.

Außerhalb des Anwendungsbereichs des Art 12 Abs. 5 MAR ist die Kommission indes nicht befugt, im Wege des Erlasses delegierter Rechtsakte weitere gesetzliche Regelbeispiele auf Level 2-Ebene festzulegen. Vielmehr darf eine solche Festlegung allein im ordentlichen Gesetzgebungsverfahren auf Level 1, d.h. in der MAR selbst, erfolgen. Weitere Kompetenzüberschreitungen liegen darin, dass der Katalog des Anhangs II auch Handelspraktiken wie „Pump und Dump“ oder „Trash und Cash“ umfasst, die an sich dem Bereich der informationsgestützten Markmanipulationen im Sinne des Art. 12 Abs. 1 Buchstabe c MAR zuzuordnen sind. Art. 12 Abs. 3 MAR legt jedoch insoweit unmissverständlich fest, dass sich die Aufzählung der Marktmanipulationsindikatoren in Anhang I der MAR ausschließlich auf handels- und handlungsgestützte Marktmanipulationen gemäß Art. 12 Abs. 1 Buchstaben a und b MAR bezieht. Wenn Art. 12 Abs. 5 MAR die Kommission zur Präzisierung dieser Marktmanipulationsindikatoren des Anhangs I ermächtigt, kann sich auch diese Ermächtigung denknotwendig nur auf handels- und handlungsgestützte Marktmanipulationen gemäß Art. 12 Abs. 1 Buchstaben a und b MAR beziehen, nicht indes auf informationsgestützte Marktmanipulationen gemäß Art. 12 Abs. 1 Buchstabe c MAR.

Schiebt man all diese kompetenzrechtlichen Vorbehalte allerdings beiseite, so ist aus Sicht des Praxisanwenders der Ansatz zu begrüßen, typische Erscheinungsformen manipulativer Handlungsweisen möglichst vollständig und zugleich bündig in einem Gesetzesdokument darzustellen und so den Bereich verbotener Marktmanipulationen erheblich zuverlässiger abzustecken, als dies allein auf Grundlage der abstrakten Indikatoren des Anhangs I der MAR möglich wäre oder beispielswiese unter Zugrundelegung der objektiven Anzeichen und Regelbeispiele nach § 3 Abs. 1 und 2 MaKonV der Fall ist. Wünschenswert wäre es jedoch gewesen, wenn die Kommission bei der Aufzählung der Handelspraktiken eine stärkere Priorisierung entsprechend deren Praxisbedeutung vorgenommen hätte. Unter Marktmanipulationsgesichtspunkten haben „Leerfahrten von Schiffen“ oder die Handelspraktiken des „Phishings“ oder „Smokings“ sicherlich eine weit geringe Relevanz als beispielsweise „Wash Trades“ oder „Improper Matched Orders“. Diesen Bedeutungsunterschieden in der Praxis trägt Anhang II nicht ausreichend Rechnung.

Mit Blick auf die umfassende, detaillierte und aufgrund umfänglicher Konsultationen zustande gekommene delegierte Verordnung muss man konsequenterweise davon ausgehen, dass es mit den nunmehr klar umrissenen verbotenen Handelspraktiken „sein Bewenden“ hat. Aus Sicht der Marktteilnehmer begründet der Verordnungserlass die berechtigte Erwartung, dass nicht als Handelspraktik aufgeführte Strategien und Handelsmuster auch nicht dem Verbotstatbestand des Art. 12 Abs. 1 Buchstaben a und b MAR unterfallen. Schließlich hatten ESMA und die Kommission, unterstützt durch die nationalen Behörden und auf Grundlage einer umfassenden Einbindung der Marktteilnehmer hinreichend Gelegenheit, sämtliche problematischen Fallgruppen eingehend zu analysieren und über deren Aufnahme in die delegierte Verordnung zu entscheiden. Auch wenn Anhang II der delegierten Verordnung rechtsförmlich nicht als abschließend zu verstehen ist, wird man angesichts der detaillierten Beschreibung einzelner Fallgruppen künftig umso strengere Maßstäbe anlegen müssen, wenn in Anhang II nicht aufgeführte Handelsstrategien und Handelsmuster von der Aufsicht beanstandet und als marktmanipulativ eingestuft werden.

Bedauerlicherweise wird das Leseverständnis durch zahlreiche Querverweisungen innerhalb des Anhangs II eingetrübt. Die deutsche Verordnungsfassung leidet zudem an einer denkbar schlechten Übersetzung. Der Lesbarkeit abträglich ist schließlich die ständige Wiederholung der Gesetzesformulierung „Finanzinstrument, eines damit verbundenen Waren-Spot-Kontraktes oder eines auf Emissionszertifikaten beruhenden Auktionsobjekts.“ Warum der Verordnungsgeber hier nicht im Definitionsteil einen gemeinsamen Oberbegriff gewählt hat, ist unverständlich. Als praktische Anwendungshilfe bietet es sich an, die HTML-Fassung  der delegierten Verordnung in ein Word-Dokument zu kopieren und die betreffenden Textpassagen auf den Begriff „Finanzinstrument“ zusammenzukürzen. Auf diese Weise erhält man ein weit besser lesbares und erheblich kürzeres Dokument.

Kontakt